旅游行业复苏背后的明牌和暗线

对于投资人来说，找到好的公司是一个永恒的命题。

在硅谷创投教父彼得·泰尔看来，真正优秀的公司是不参与现有势力的竞争规则，通过避免不必要的竞争来建立自己的竞争规则，然后创造出自己足够大的市场。

在旅游行业，恰好有一家公司是这个理论的忠实践行者——同程。与其他OTA平台不同，单程旅行更注重满足非一线城市的旅游需求。现在，长期耕耘终于到了收获的季节。

随着旅游业的回暖和非一线城市需求的上升，同程旅游正迎来新一轮的增长周期。财报显示，公司第二季度营收28.7亿元，同比增长117.4%；调整后净利润5.9亿元，同比增长428.9%，营收和调整后净利润均创历史新高。

业绩超预期增长的背后，有着更深层次的逻辑:旅游行业正在进入一个新阶段，以非一线城市用户的旺盛需求为主导，新国旅成为推动旅游行业发展的动力。

在这个过程中，拥有大量用户的OTA平台，在享受用户价值提升带来的业绩增长的同时，也彻底打开了供给侧赋能的商业天花板。如今这样的变化逐渐体现在OTA平台的业务层面。

旅游业复苏逻辑的新变化

对于投资者来说，如何正确认识旅游业的复苏尤为关键。很多人把旅游业的回暖简单解读为旅游消费的降级。但目前来看，这种说法无疑过于片面。我们认为，旅游业复苏的特点可以大致概括如下:

首先，旅游业正在逐步复苏。一方面，部分旅游场景数据超过2019年同期，比如小长假数据超过2019年同期。今年“五一”假期，国内旅游总人次2.74亿，按可比口径恢复至2019年同期的119.09%；国内旅游收入1480.56亿元，按可比口径计算，恢复到2019年同期的100.66%。另一方面，比如人均旅游半径和人均旅游距离还没有恢复到2019年的水平，这意味着旅游业恢复的过程还会继续。

第二，非一线城市旅游消费需求增长是旅游市场强劲复苏的重要动力。同程旅行发布的《五一假期旅游消费报告》显示，国内目的地中，三线及以下城市旅游热度快速提升，三至五线城市酒店预订同比增长超过150%。不像很多人理解为消费退化，我们更愿意理解为下沉市场用户的消费升级。这和拼多多的逻辑差不多。

随着非一线市场旅游需求的爆发，旅游业进入了第三个发展阶段:从精英消费到大众旅游时代，再到全民旅游新时代。与前两者相比，这一阶段的旅游覆盖面更广，包括非一线城市的所有用户。随着非一线市场需求的释放，将推动旅游业进入新一轮增长周期。

第三，旅游业正在经历一个供求关系的逻辑变化。过去很长一段时间，旅游业都是供给侧驱动，就是有什么景点就去玩什么。然而，随着新一代消费者的崛起，以及用户和供应商之间的渠道连接更加多样和高效，需求侧在旅游业中的重要性日益增加。

针对用户的差异化需求，也在推动供给侧的服务创新。例如，近年来，中国以休闲度假为目的的旅游比例逐渐上升。2023年上半年，休闲度假在在线旅游用户的旅行类型中排名TOP1。为了更好地满足这一需求，同程旅游在整合同程旅游、同程国旅等资源的基础上，于6月16日宣布正式启动线下门店加盟计划。从长远来看，更多新需求的出现将继续推动旅游业的复苏。

毫无疑问，在一系列变化下，旅游业正在酝酿新的机遇。从公布的业绩来看，以同程为代表的头部OTA平台，正在成为行业变革红利的*受益者之一。

02同程旅游强势复苏背后的“中奖数字”

从半年报来看，同程旅游第二季度营收和调整后净利润均创历史新高。财报显示，公司第二季度营收28.7亿元，同比增长117.4%；调整后净利润5.9亿元，同比增长428.9%。

在拆分结构上，同程住宿交通两大核心业务收入也创历史新高。其中，第二季度住宿行业收入10.6亿，同比增长94.2%，较2019年同期增长91.7%，国内酒店间夜数较2019年同期增长超130%；运输收入14.9亿元，同比增长141.2%，较2019年同期增长59.5%，国内机票较2019年同期增长40%。

这一切的背后，离不开同程之前的一系列前瞻性布局:

通过多年的布局和差异化玩法，同程已经形成了覆盖线上线下、多服务场景、多渠道的流量生态。这种交通生态与非一线城市的交通结构高度匹配。

原因是非一线市场的交通结构与一线城市有很大的不同。由于非一级流量结构分散，单一流量渠道的价值有限，这意味着企业需要构建更全面的流量生态系统，才能达到理想的获客效率。这也是为什么同程能够成为非一线市场渗透最成功的OTA平台。

除了流量生态的改善，同程旅游还通过持续的营销内容活动，不断拉近与年轻用户的距离。

今年第二季度，同程旅游与腾讯游戏继续深化合作，将电竞和游戏纳入用户互动项目。此外，同程旅游还在江西上饶葛仙村度假村举办了音乐节，取得了不错的成绩。音乐节官方公布以来，大量年轻用户通过音乐节关注葛仙村、上饶当地旅游。同程旅游数据显示，7月，葛仙村旅游搜索热度环比增长130%，上饶增长88%。音乐节的相关活动页面吸引了超过8000万人的关注。

需求端的多管齐下，让同程旅游成为OTA平台中为数不多的量价齐升的公司。体现在数据上，用户规模持续扩大，用户价值持续提升。2023年第二季度，同程MPU数量为4220万，比2019年同期增长52.3%，创历史新高；缴费率高达15.1%，创近三年新高。

不出意外，在未来很长一段时间内，用户价值的提升将成为同程业绩增长的重要驱动力。

03隐藏在供给侧的增长“暗线”

从当下来看，单向旅行在需求端的强势地位，可以帮助其获得更大的商业空间，比如反向赋能旅游行业供应链。这主要由三个逻辑驱动:

第一，与国外成熟市场相比，国内旅游业在供给侧的格局相对分散。以住宿行业为例，虽然2018-2022年中国酒店业连锁率从22%提升到39%，但与美国等成熟市场仍有较大差距。2020年，美国的酒店连锁率将达到72.5%。

供给侧去中心化意味着OTA平台拥有巨大的产业话语权，在提高供给侧集中度的过程中可以享受更大的红利。这和电商的逻辑差不多。某种程度上，国内电商平台的强势正是因为线下零售集中度低，发展初期。

第二，旅游行业面临数字化升级的浪潮。以住宿行业为例。数字化是近年来酒店业的一个重要发展趋势。过去十年，全球酒店IT支出不断增加，从2013年的275亿元增长到2023年的573亿元，CAGR为7.6%。

此外，根据2022年酒店行业技术研究报告，只有3%的酒店会在2021年的基础上削减IT预算。大多数酒店预计不会在2022年削减IT预算投资，66%的受访者发出了积极的信号，表示他们将增加IT预算。这意味着酒店数字化需求支出不仅持续增加，而且未来有望进一步扩大。

第三，新技术催生了新场景，比如基于AR、VR的景区。随着互联网、大数据、虚拟现实等新技术在文化旅游领域的加速应用，各地沉浸式文化旅游项目不断涌现。大众点评公布的数据显示，8月以来，平台上包含“沉浸式”关键词的笔记数量同比增长近70%。

大部分投资人对OTA平台在供给端的机会没有太多感知。但事实上，OTA平台在供给端的商业化机会并不比C端小。这在同程的财报中也有所体现。第二季度，以酒店管理服务为代表的创新业务收入3.2亿，同比增长103.3%，收入占比从2019年第二季度的6.3%提升至2023年第二季度的11.1%。

从长远来看，B端业务的兴起对同程等OTA平台意义重大。一方面，收益结构的多元化可以进一步增强平台的抗风险能力。在过去，相对于容易受外部环境影响的C端需求，B端需求更加稳定。这也是美股等成熟市场B端企业估值高于C端企业的重要原因。另一方面，B端和C端业务形成了良好的合力，进一步强化了同程旅行的行业话语权。

至此，同程未来演进的核心逻辑已经逐渐清晰:

短期来看，非一线市场需求上升带动的旅游行业消费升级，将为同程旅行带来远超行业的业绩复苏；长期来看，在赋能B端的过程中，同程可以获得与C端一样的商业化潜力，支撑其业绩的长期增长。

从这个角度来说，同程的未来值得期待。